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龙佰集团:老业务竞争力卓越新业务前景存疑

  龙佰集团作为一个全球钛白粉龙头公司,在周期的大江大河中历经艰辛。2020-2021年,在疫情的冲击下,海内外发力,业绩增长。为了更上一层楼,公司继续进军锂电材料领域,惊喜不断。然而2021年后,股价却持续进入下降通道,PE较低,似乎显现出一定的吸引力。那么,

  2021年,占据公司四分之三营业收入的产品是钛白粉,其主要下游为涂料(60%)、塑料(20%)、造纸(14%)和其他(6%)。钛白粉主要发挥的作用是提高涂料遮盖力和着色力,用对介质的物理稳定性可起到保护作用,防止裂纹,延长漆膜寿命。

  从世界格局来说,中国是生产钛白粉的重要生产基地,龙佰占据世界五大龙头之一,地位显著,另外四家钛白粉龙头均为外企,分布在美国、英国等地。

  对公司有了一个基本了解后,来看一看龙佰的历程。龙佰集团的前身是龙蟒佰利,再往前就是佰利联了。2011年,佰利联通过IPO登陆中小板。上市之后,钛白粉作为周期性行业,正好处于低谷,公司经营业绩不尽如人意,2012年净利几乎腰斩、2013年净利大降八成,由上市当年的3.59亿元降至0.24亿元。

  佰利联当时在钛白粉行业就是个老二,那时候的老大哥龙蟒钛业正好想上市,但是偏偏赶上行业不景气,天不遂人愿,没法上市。这两公司一商量,要不然合作合作?于是,2016年9月,行业排名第二的佰利联以金蛇吞象的方式,并购了行业排名居首的四川龙蟒钛业,交易规模高达百亿。产业格局从此变天,合并之后的龙蟒佰利市场占率达到15%,稳居国内头把交椅、全球排名第四。如此一来,2016年-2017年,随着行业景气度的回升,加之龙头效应,业绩大幅改善。

  当加工仔是没有前途的,家里有矿才能美美的吃喝。2019年,在已拥有了80万吨钛精矿的情况下,龙佰集团于2019年11月公告拟以8.73亿元现金向中核集团收购东方锆业15.66%的股权,截止2022年4月26日,龙佰集团持有其总股本的23.51%。

  值得注意的是,在钛白粉领域,东方锆业一直没整出什么成绩,但公司通过控股或参股的方式,在澳洲拥有锆钛矿重砂矿资源22亿吨,这中间还包括钛铁矿2925.5万吨和金红石771.3万吨。2022年,龙佰集团曾披露,其钛矿总体自给率约为50%,放眼全世界,也就特诺的自给率(100%)高于龙佰集团。

  2021年后,不甘安于现状的龙佰集团大举进军新能源汽车产业链,向锂电池材料发起号角,磷酸铁锂+负极材料,提出“钛锂耦合”概念。

  这个概念是个啥呢?磷酸铁锂重点在于:磷、铁、锂。这钛白粉企业们一想,这个……咱有铁啊!噢嚯,这本来的副产品直接处理处理,变废为宝,磷酸铁锂这不是招招手就来了吗?开搞!

  下图是龙佰集团2021年报中披露的产业链情况,能够准确的看出整个钛锂耦合的逻辑。可能有人就要问了,磷和锂如何来解决?这样的一个问题后面会讲到。

  负极材料那就是另外的一块了,2021年3月24日,龙佰集团宣告收购河南中炭新材料科技有限公司100%股权,郑重进入新能源领域。2022年3月21日,该项目一期(年产2.5万吨)生产线月份开始量产并对外销售。

  2022年,可以看作龙佰开启新业务模式的元年。下图,为公司目前的业务结构:

  今年,龙佰又干了一件大事, 4月13日,公司在港交所递交招股书,拟在香港主板发行H股上市,这是继2021年9月30递表失效后,再一次递表。由于国产钛白粉的出口占比逐步的提升,此次动作,主要是为了更好的提高公司影响力。不休不止,龙佰继续闹腾……

  钛白粉是化工品的一种,具有较强的周期性特点。一般推断价格,短期看情绪,长期看供需。这个事情还得从2020年的一纸文件说起……

  2020年1月1日起,我国实行《产业体系调整指导目录(2019年本)》,限制新建硫酸法钛白粉,鼓励新建单线万吨及以上的氯化法钛白粉生产线。摆明了,国家不太鼓励硫酸法钛白粉,高耗能高污染来嚯嚯环境。不过,环境和经济都是命脉,趁着窗口期, 2019年的窗口,硫酸法的钛白粉产能依旧批了不少,加上建设周期为2-3年。如此一来,2022年,钛白粉产能大批释放,或面临阶段性的供大于求。

  困难是暂时的,2023-2024年,钛白粉新增产能放缓,供需关系有望改善。直到2025年,中核钛白大批产能的释放,可能再次打破供需平衡。

  2021年,钛白粉有突出贡献的公司表现十分亮眼。龙佰集团营业收入205.66亿元,同比增长45.77%;净利润46.76亿元,同比增长104.33%;中核钛白 (002145.SZ)营业收入53.74亿元,同比增长44.64%,净利润12.17亿元,同比增长156.03%。整个行业的毛利率,基本向2016年高点看齐。究其原因,既有海外市场的扩张,也有国内经济复苏拉动的需求量开始上涨,叠加产能释放有限,推动景气度上行。

  2016-2021年,钛白粉出口占比逐步的提升。2022年4月24日,龙佰集团曾在投资者平台回复:2022年一季度出口占比约为55%左右,主要销往东南亚、欧美、中东、非洲等地区。

  如今世界,亚非拉、东南亚等欠发达国家和地区,没有停下发展的脚步,基建、房地产搞起来,怎么能少了钛白粉呢?放眼国际市场,中国钛白粉有着独特的优势,物美价廉技术稳,买不了吃亏买不了上当。看看其他四巨头科慕、特诺、泛能拓、康诺斯,都是欧美企业,主要使用氯化法。氯化法虽环保,但贵啊!发展中国家还是先整经济,再谈人与自然吧。

  氯化法钛白粉走的是高端大气,其成本比硫酸法大约贵出4000-5000元/吨,而且技术被几大巨头保护,其溢价带来了更高的毛利率。硫酸法因其高污染,在发达国家不受待见,在其他发展中国家,技术没跟上,因此世界上为数不多拥有大批硫酸法钛白粉产能的地方,就剩中国了。

  2021年,氯化法国内仅占约12%产能,而全球占比约60%。2022年,可能释放的74万吨产能中,约有50万吨为硫酸法。但是按照我国“碳中和”的思路来说,估计后面五年,是硫酸法最后的窗口期。生产所带来的成本及产品价格较低,对比国外企业仍有出口优势,往后氯化法会逐渐占据主流。

  海外扩产计划较少,但南非Nyanza轻金属矿业公司宣布,投资45亿兰特(约合2亿人民币)建设非洲首个钛选矿厂并生产钛白粉,预计将于2023年完工,产能8万吨/年。莫桑比克作为我国钛精矿的主要进口国家,毗邻南非。项目投产后,原料运输有着非常明显的地理优势。

  保守估计,对于国内钛白粉的出口威胁,恐在五年以后才有机会到来。2022年国内产能的大批释放,国产钛白粉可能要经历一段“内卷外无患”的时期。当然,对于龙佰集团来说,钛白粉,咱就没输过!

  号外号外!!龙佰进军新能源材料领域,专注于磷酸铁锂和负极材料哦!!2022年4月份开始对外销售!!

  锂电池有众多分类,三元、磷酸铁锂、锰酸锂、钴酸锂等等。目前,新能源及光伏等领域主要涉及三元和磷酸铁锂电池。近些年,由于磷酸铁锂的高安全性,市场占比逐渐提高,三元电池占比不如预期,这一趋势在大家的意料之外,因此磷酸铁锂材料出现供需错配。

  上文提到,公司生产钛白粉的硫酸亚铁,向左转!正好能用在磷酸铁锂领域,皆大欢喜。但是,龙佰进军的这个行业,遇到的对手可不少……

  上图为磷酸铁锂至2025年的扩产计划,总计619万吨。能够正常的看到主要参与者为:现有磷酸铁锂企业、磷化工企业、钛白粉及三元正极企业。

  磷酸铁锂作为正极材料,化学构成主要为磷酸铁和碳酸锂,其中碳酸锂成本占比约42%、磷酸铁占比约40%。磷酸铁作为前驱体,其制备工艺中,磷酸占到成本70%,铁皮占到成本约15%。因此,从成本影响因素来说,锂 磷 铁。

  根据需求测算,2025年,磷酸铁锂700万吨左右的产能将明显过剩,远超于271万吨的需求,必然引发逐鹿中原,企业之间的激烈竞争。磷酸铁锂讲究的是磷、铁、锂三位一体,那么龙佰集团引入的铁元素真的有明显优势吗?跟同业的比较如何?带大家一一揭晓……

  锂价的疯狂,已经闻名于江湖,从4-5万元/吨的价格,疯涨到50万元/吨附近,翻了十倍有余,“锂大爷”一战成名,成为了很多下游的噩梦。

  虽然2022年,上游锂矿在暴利面前积极扩产,但由于生产建设周期长,现阶段依然处于供需错配的紧张阶段。但从明年开始,产能逐渐释放,供需紧张有望得到缓解。

  自从俄乌战争以后,粮食安全问题重新被提及。为了抵御潜在的风险,各国有增产和限制出口等措施,化肥价格水涨船高。同期,磷矿石的价格悄然站上历史高点。

  磷矿,大量用于肥料,新能源所消耗的占比并不大。从供需平衡表来看,磷酸铁锂在磷矿石下游的占比较小,但2022年以后,磷矿在控产的情况下,或进入持续去库阶段,供需缺口可能不断拉大。

  根据中金公司的预测,铁矿石长期趋于宽松,供需矛盾并不明显。下表对磷酸铁锂成本进行弹性测算,谁能扼住磷酸铁锂的喉咙呢?

  由于锂矿价格飙升,磷矿价格持续上涨,拥有锂矿或者磷矿的企业,节约的成本大于拥有铁源的企业。

  此处,如果考虑2024年,考虑到锂矿供大于需的情况,价格采用40000元/吨的历史低点,其节省本金依然可观。

  现有磷酸铁锂企业、磷化工、锂矿企业的扩产产能将达到110万吨/年以上,足够覆盖下游需求,龙佰集团的压力不小,任重而道远。

  龙佰集团到2025年,预计有30万吨/年的负极材料产能释放。在这一领域,公司从未涉及,也没有类似于“钛锂耦合”的优势,同样是一条艰难之路……

  负极材料在锂电池材料的成本中约占到15%-18%,仅次于正极。负极材料有众多分类,其中人造石墨大约占到80%,成为最大的细分市场。

  石墨化是人造石墨生产制备的关键环节,也是高能耗环节。石墨化本质是使用高温热处理对原子重排及结构转变提供能量的过程。石墨化成本在人造石墨负极制造成本中占 55%,而电费在石墨化成本中占比高达 60%。

  整体来说,电费在负极材料生产中,占到1/3的比重。降低石墨化电耗是降本关键,因此国内石墨化产能多分布于低电价地区内蒙、四川等。

  龙佰集团负极的产能规划,集中在河南、广东省份,电费价高,不有着非常明显的成本优势,从这个方面来说,公司面临的竞争压力不小。

  龙佰集团基于钛白粉产业进攻新能源材料行业,看上去逻辑很顺;但新能源材料这个香馍馍,盯着的企业不少,竞争非常激烈,公司在这方面的协同优势有限,后续发展需要持续跟踪观察。

  反过来,公司作为钛白粉龙头,传统业务的竞争优势显著,在周期的高峰低谷中千锤百炼,盈利能力依然较强。

  站在当前这个时刻,公司大部分内在价值还是体现在老业务上,投资者切记莫被新能源材料主题冲昏头脑。当然,在新欢旧爱的博弈中,公司表现值得长期关注。

  讲价值投资的常识,如行业竞争的常识、公司商业模式和竞争力的常识、公司估值的常识、投资决策的常识,以及人性和市场效率的常识。在这本书中,既有很多作者多年投研经验的归纳和总结,也有很多大家耳熟能详的案例,通过这一些内容,帮助大家系统梳理了价值投资的基本框架,并提示大家在投资决策中经常犯的常识性错误。

  风险提示:任何在本文出现的信息(包括但不限于解读、预测、图表、任何形式的表述等)均只作为参考,不构成对阅读者任何形式的投资建议,投资人须对任何自主决定的投资行为负责。返回搜狐,查看更加多

2024-01-10 行业信息 1 次

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